Wednesday, October 3, 2012

Cargolux, quinze mois d'agonie


Qui mène le bateau? Coucher du soleil à Key West, Florida. Photo ET.

Cargolux, quinze mois d'agonie 


Les caïds leur ont raconté des bobards.Si j'étais eux je ne dormirais que d'un œil! (1)


J'avais écrit cela dans mon blog du 19 septembre 2011, dans le slang des mauvais garçons de Michel Audiard, pour alarmer par la dérision ceux que la simple analyse des nouvelles autour de Cargolux ne pouvait alarmer. Hélas, on a continué à prendre les paroissiens pour des pives.

D'abord, le public n'a jamais vu le contrat signé avec Qatar Airways en juin 2011. ("Financial terms of the deal were not disclosed").  Encore moins a-t-il vu cet accord global de 2011 entre le Luxembourg et le Qatar qui comporte d'autres transactions. On vous dira que Cargolux est une société privée, donc elle ne peut être forcée à publier ses documents. A moins qu'on s'inspire de la jurisprudence récente en Allemagne, qui règle cette question dans le cas où le gouvernement est majoritaire, directement ou indirectement, et ne pourra plus faire la censure. Au Luxembourg, qui ne connait pas le droit à l'information du public, l'on doit tirer des conclusions soi-même. Quinze mois d'observation du nouvel actionnaire de Cargolux sont révélateurs, car le djinn est sorti de la bouteille. Voici sa manœuvre. Elle comporte trois phases:

Phase I: la mise en ménage et à pied

Elle commence bien-sûr en juin 2011 par une déclaration d'amour de Monsieur al Bakr de Qatar Airways à la Belle: "Our investment in Cargolux, a sound, healthy and profitable company and a leading all-cargo carrier, will deliver great value to Qatar Airways proving to be an excellent strategic partnership," said Akbar al Baker, the chief executive of Qatar Airways. (The National, June 11, 2011)" (2)

Mais la Belle, toute fleur bleue, va vite apprendre qui porte la culotte. Dès le premier Conseil d'Administration, les cumulards du gouvernement qui y sont surreprésentés, assoupis et intimidés, se font traiter "d'incompétents", et Boeing, partenaire historique de Cargolux, se fait administrer une gifle sonnante par le refus d'accepter la livraison du premier Boeing 747-8F. Voilà, les pendules sont mises à l'heure. Pour pendre la crémaillère, c'étaient  Monsieur Wildgen et Monsieur Forson qui vous ouvraient la porte. Monsieur Reimen, l'ancien Président, a malheureusement dû aller s'occuper précipitamment de la Protection Nationale.

Phase II: l'engourdissement de la Belle 

La pauvre. Elle ne se rend même pas compte que sa dot est cannibalisée. On avait parlé de "synergies". Le mot se transforme en "singerie", car QA "singe" en un temps record des routes parallèles à celles de Cargolux en Amérique du Nord pour mieux la manger, c.à.d. lui rafler sa clientèle en cassant les prix. Facile d'opérer à perte, quand on dispose d'un budget illimité en gaz naturel et pétrole sous les pieds. La Belle, saine et profitable en juin 2011 verra ses pertes revenir et s'accumuler. $27 millions, rien qu'en janvier-février 2012. Les 1001 nuits sont devenues un cauchemar. Est-ce par manque de chance ou par dessein diabolique? Voyons, nous avons quelques indications par quelles erreurs de calcul la mésaventure s'est développée:

·         Cargolux et le gouvernement ont négocié exclusivement avec QA. C'est superbement intelligent.
·         On dira aussi que ce n'est pas vrai que la Yangtze River Express aurait offert 50% de plus que QA. (Yangtze  entretemps a opté pour Hahn en Allemagne, un pis aller).
·         Yangtze proposait aussi un prêt à des termes favorables. On a démenti cela aussi.
·         Les "synergies" promises se traduisent en pertes de clients et de revenus, donc en l'opposé de synergies qui est antagonisme.
·         Les dirigeants coutumiers luxembourgeois sont traités d'incompétents et QA finalement impose ses pions.

Ce début est troublant, tout comme l'est la suite. Lisons ce qui se passe sur le terrain maintenant:

·         Il fallait une étude. Un certain Monsieur Wymans présentera les grandes conclusions, qu'on lui aura sans doute données dès le premier jour de son engagement. A lui d'écrire l'introduction. C'est toujours plus facile de faire dire par un expert ce qu'on ne veut pas dire soi-même.
·         Monsieur Forson donne des interviews pour préparer le KO à venir, préparer le terrain et amollir la résistance du personnel aux douloureuses conclusions du Monsieur ci-dessus. La clé de voûte est la remise en question de MRO (entretien des avions) au Findel, et l'idée d'utiliser dorénavant 2 types d'avion, ce qui rendra la maintenance encore plus compliquée et chère au Luxembourg, donc intenable diront-ils.
·         Monsieur Forson finalement dénonce les contrats d'emploi pour renégocier. C'est pour cela qu'il est là. Il aura bien mérité de QA, et un jour il s'en ira ailleurs, vers le soleil levant.

On en est là. La dégringolade a été rapide depuis juin 2011. Depuis la Cargolux saine et profitable de 2011 a été réduite à l'ombre d'elle-même. Etait-ce aux mains d'un partenaire abusif?

Phase III: La situation telle qu'elle se déploie

Nous savons que le corporatisme d'état à la luxembourgeoise est opaque. Le public n'a pas eu le droit de savoir les détails des accords passés avec le Qatar. Pour extrapoler les possibilités futures, nous pouvons lire le passé récent, contempler les motivations usuelles d' un investisseur, et les stratégies et techniques financières disponibles à QA.  C'est spéculatif, mais face à l'opacité et aux contradictions officielles, l'analyse des possibilités apporte la seule lumière. Voici la "check-list":

1. Pourquoi vend-on des actions?

On vend (donc Cargolux) généralement pour un de ces deux motifs:
·         parce qu'on a besoin de capital. On vendra donc des nouvelles actions, ce qui correspond à l'obtention de capitaux nouveaux. Cela aurait dû se faire.
·         parce qu'on a décidé de sortir de l'affaire (par exemple BIP). On vendra donc ses actions existantes. La société changera simplement de propriétaire sans apport de capitaux nouveaux. C'est ce qu'on a fait.

2. Pourquoi achète-t-on?

On achète (donc Qatar Airlines):
·         soit pour améliorer son bilan avec des revenus supérieurs (ce n'est manifestement pas le cas en ce qui concerne les revenus de Cargolux, en perte).
·         soit pour acquérir un savoir faire (Monsieur El Bakr a eu des mots peu élogieux au sujet de la compétence de la direction de Cargolux dans le passé). Donc le savoir-faire des dirigeants n'est pas son motif, mais l'expertise dans opérations de la société.
·         soit pour obtenir des marchés qu'on n'a pas. Qatar Airlines a en effet déjà marché sur les plates-bandes de Cargolux notamment aux USA, cannibalisant ses clients,
·         soit pour à terme éliminer un concurrent gênant et avoir le champ libre pour ses propres activités. Ce qui se fait pas à pas en contrôlant l'actionnariat et quelques postes clés. C'est fait.

3. Pourquoi n'y a-t-il pas eu augmentation de capital?

C'est le point de confusion: Cargolux avait besoin de capitaux. Les amendes brutales et les pertes des dernières années, les pertes de clients, la fourniture de nouveaux avions etc. crient à l'augmentation du capital. Il aurait fallu créer dès lors des nouvelles actions à acquérir par le plus offrant, qui officiellement était Qatar Airlines, inofficiellement Yangtze River. Ainsi l'un aurait renfloué Cargolux de $117.5 millions, l'autre de $175 millions, se voyant attribuer 1 nouvelle action pour chaque deux d'actions existantes, en pratiquant les mêmes chiffres.

Pourquoi a-t-on privilégié la sortie d'actionnaires existants à la place, en déclarant qu'il ne fallait pas d'augmentation de capital, contre toute évidence? Et subitement il en faut une rapidement. De récentes informations indiquent qu'un investisseur substantiel et mystérieux serait disponible. Pourrait-il s'agir de QA? Les accords existants pourraient nous éclairer !

4. Quels sont les termes des accords avec QA et le Qatar?

Il se pourrait que ces termes de fait empêchent tout autre investisseur que ceux existants. Comme les termes ne sont pas connus, voici donc les questions ouvertes:
·         Y a-t-il une clause de non-dilution dans le contrat avec QA? Si oui, le pourcentage de 35%  de QA devra être maintenu en toute circonstance. Ainsi, si un nouvel investisseur veut acquérir 1/3 de Cargolux, QA doit garder son 1/3 intact, ce qui diluera le groupe des luxembourgeois au 1/3 restant. Les intérêts luxembourgeois perdront le contrôle.
·         QA a-t-il un droit de préemption (right of first refusal)? En quels termes? A en croire leur expertise exhibée lors des 15 derniers mois, je parierais qu'en effet ils ont un tel droit. Etant donné leur savoir-faire il est probable que QA ait mis ces verrouillages en place, et serait déjà maître à bord. C'est peut-être cette conquête facile de leur partenaire qui est la raison de leur peu d'estime pour l'ancienne garde.
·         QA a aussi le droit d'augmenter sa participation de 35% à 49%. Est-ce aux mêmes termes que pour les 35% au départ, c.à.d. acquérir les 14% additionnels pour $46 millions? C'est une autre approche pour le contrôle de CV, par leur intérêt additionnel via BIL/Luxair.

Voilà les options pour l'avenir. La question de la maintenance des avions à Luxembourg deviendrait bien aléatoire. Presque toutes les options vont vers un contrôle de Cargolux par Qatar Airways, qui a établi une jolie "Féckmillchen".

Pensez-vous que Cargolux est dans des meilleurs draps en octobre 2012 qu'en janvier 2011? Il est très possible qu'en ne pas entrant dans ce partenariat, la situation Cargolux serait bien meilleure aujourd'hui.

(1) http://tinyurl.com/9ydla96
(2) http://tinyurl.com/62rv99a








No comments:

Post a Comment