Cargolux - Qatar Airways: Autopsie d'un mariage forcé

Sunset in Key West Florida. Photo Egide Thein

Cargolux - Qatar Airways: Autopsie d'un mariage forcé

Par intervention divine ou était-elle prime-ministérielle, une histoire d'espionnage de série B hallucinante, avec B comme dans Bommeleeër, est venue masquer le fin mot sur le mariage forcé et raté de Cargolux. Or le fin mot sur ce mariage est que c'était une faute, une fausse solution à un vrai problème, une opération inutile, superflue, opaque et douteuse, abusive et coûteuse. L'affaire laisse une Cargolux divorcée avec plus de plomb dans l'aile qu'auparavant.

La vente de 35% de Cargolux ne faisait d'autre sens que de libérer les investisseurs privés.

La volonté affichée de s'allier avec un "partenaire industriel" qui donnerait aussi accès à du capital, sans spécifier comment, était une belle pensée théorique. C'est la base fragile de l'appréciation erronée qui a été faite.

La réalité est que deux sociétés actives dans le même secteur sont essentiellement des concurrents. La pensée était que le partenariat avec Qatar Airways, (QR), allait produire des avantages mirobolants à Cargolux, (CV). Ce n'était qu'une rêverie dépourvue de bonne diligence, et selon mes sources, sans engagement ni promesse formelle de la part de QR. Selon les dires de Monsieur Juncker, ce partenariat allait fournir des nouvelles routes, des nouveaux clients, du nouveau business et de nouveaux emplois à CV. Cette affirmation n'était basée sur rien. Mais concrètement CV projetait 500-600 tonnes de fret supplémentaires par semaine au Findel et Luxair de par son handling voyait des revenus en augmentation de plusieurs millions de dollars. Sans parler du résultat de la vente d'une partie de sa participation dans CV.

Selon mes sources encore, la bonne diligence conduite par QR était extensive et n'avait aucune réciprocité du côté luxembourgeois. Ainsi QR demandait contractuellement accès à tous les renseignements comptables, commerciaux, opérationnels, organisationnels et légaux sur CV. Aucune demande réciproque de la sorte n'était faite à QR! Il faut conclure qu'à ce jour CV ne sait même pas si QR est profitable, quels sont leurs clients, leurs obligations quelconques envers des tiers, quel est la stratégie de développement du hub de Doha, pourtant essentielle pour comprendre le business de QR. En effet, le négociateur luxembourgeois était quasi inexistant.

Ainsi la lamentable valorisation à $117,5 millions pour 35% de la société est la preuve de cette incompétence, sinon de mauvaise foi. Une vague référence à la valeur comptable de la société ne suffit pas pour convaincre le commun des mortels du bien fondé de cette valorisation, à peine $335 millions. Cargolux avait bien plus de valeur pour un acheteur qui opère 4 tires depuis 5 ans seulement. CV, c'est 42 ans d'expérience, plus de 1500 employés parfaitement entrainés, des routes, des clients , des marchés. A l'issue de l'année 2010 avec un profit de $60 millions, il n'y avait pas d'arrogance de chiffrer la valeur entre $500 millions et $1 milliard. Le candidat chinois Yangtze River Express/HNA, ne s'y est pas trompé: il a offert pour ouvrir une négociation un prix bas de $175 millions pour 35% de CV, certain qu'il serait négocié vers le haut. Cela vaut acquiescement d'une valorisation de $500 millions au moins. Il adoucissait même son offre avec une offre de prêt de $200 millions à 2% d'intérêt, alors que QR offrait vaguement d'augmenter sa participation à 49% sans indication de prix ou des modalités envisagées. La question du capital supplémentaire, tout comme des "synergies" était habilement escamotée, sinon négligée pour se concentrer sur ce qui paraissait la priorité des priorités: libérer les actionnaires privés, surtout BIP et le fond Luxavantage de la BCEE, aux meilleures conditions. Cet épisode à l'intérieur de l'affaire a été détaillée dans un article de V. Poujol dans le Land (1) et vaut la peine d'être rappelé ici.

L'acquisition de 35% de CV par QR était une transaction à géométrie variable.

C'était un jeu d'actions ordinaires et d'actions privilégiées, qui au cours d'une opération fiduciaire confiée à la banque ING apparaissaient et disparaissaient comme dans un grand numéro de prestidigitation. L'opération, qui serait probablement illégale dans la plupart des pays occidentaux, a en fait procuré une plus-value équivalente à $12,50, soit près de 40%, aux actions privilégiées de BIP et du fond Luxavantage de la BCEE, qui ont liquidé toutes leurs positions. La SNCI et la BCEE en tant que banque appartenant 100% à l'Etat et Luxair ont simplement converti leurs actions privilégiées en actions ordinaires au taux 1:1, donc sans la plus-value de 40%. L'Etat curieusement n'avait pas d'actions privilégiées lui-même. Par contre l'Etat, donc le contribuable, étant le commun propriétaire de SNCI, BCEE et Luxair a fait renoncer ceux-là à une plus value d'environ $43 millions dans la conversion, mais a permis aux investisseurs privés sortants de réaliser une plus value de près de $7 millions.

C'est donc le gouvernement qui décide qui fait un bénéfice.

C'est ce que j'appelle le corporatisme d'Etat. L'Etat a aussi décidé contre l'investisseur chinois, qui avait offert $175 millions pour la même participation, soit 50% de plus que QR, soit une valorisation de la compagnie de $500 millions ou $165 millions de plus que QR. Les actionnaires de BIP et Luxavantage qui n'avaient d'autre souci que de sortir de là calculeront leur manque à gagner en ce cas eux-mêmes. Sans avaler l'excuse de négociations exclusives avec QR. L'exclusivité avec QR n'existait que pour trois mois, le délai standard dans ce genre de contrat entre la signature et le "closing".

Parmi les autres actionnaires paraétatiques, on n'a entendu protester personne contre ces pratiques. La BCEE, par sa double présence en tant que banque et son fond Luxavantage pousse la schizophrénie dans cette opération jusqu'à approuver sous les mêmes signatures le traitement privilégié pour Luxavantage et non-privilégié pour la banque. C'est preuve que le corporatisme d'Etat tend à promouvoir ses plus fidèles et obéissants membres aux postes de commande. Besoin de leadership? Survient alors QR avec Monsieur Al Baker, qui lui tire les mêmes conclusions, et le fait savoir.

Mariage abusif

Déjà l'accord prénuptial avec CV penchait totalement en faveur de QR, lui donnant accès à tous les secrets et informations, sans réelle réciprocité. Monsieur Al Baker arrive au Luxembourg en Septembre pour consommer le mariage. Selon le principe que "His Highness kicks ass", il apprend au management de Cargolux qu'ils sont incompétents et Boeing apprend qu'ils vendent de la camelote, provoquant le bel embarras d'une livraison festive du premier Boeing 747-8 avortée.  

On connait la suite dans laquelle CV perd sa dot, ses clients, sa confiance et son reste de stabilité. L'absence de synergies, de nouveau business et l'accumulation de menaces en appellent au bon sens pour corriger la trajectoire. Les plans dans les tiroirs, ou ceux mijotant chez des consultants, ou tout simplement certains accords existants ont fait craindre le pire aux employés, car les idées avancées ne laissaient aucune place à un quelconque attachement émotionnel au Luxembourg. Elles étaient toutes en chiffres. Les syndicats ont probablement vu le piège potentiel qui existait en une prise de contrôle par QR pas seulement dans les faits (on y était déjà!), mais aussi formellement. Car QR pouvait détenir jusqu'à 49% de CV. Par le biais de BIL, acquise par Precision Capital, et Luxair, une prise d'influence était programmée.  De même jouait l'évident corollaire que 51% de CV, le solde, devaient appartenir à des groupes européens: Precision Capital est un groupe européen.

C'est sans doute l'impatience, une attitude de prima-donna qui a alarmé tant de monde et mis le public luxembourgeois en défensive. La raison formelle du divorce est en fait superficielle et même absurde: Monsieur Forson n'a pas été accepté par les actionnaires luxembourgeois comme CEO alors qu'en même temps ils lui ont exprimé leur confiance. Les raisons sont plus profondes comme nous savons.

Rendre la divorcée plus belle encore

Quel gâchis. Ajoutez deux années d'opportunités ratées. Bien-sûr, personne n'est responsable dans le système du corporatisme d'Etat. L'Etat, gouffre anonyme, assume. Ainsi il se rendra compte, après une autre expertise peut-être, que le Luxembourg s'est vidé de beaucoup de substance économique ces dernières années, que perdre Cargolux ferait franchir le pas vers une catastrophe d'ampleur. En attendant d'autres investisseurs, car c'est une question de capital dorénavant, l'Etat devra bien colmater la brèche, consolider, économiser, développer CV.

En ce qui concerne le partenaire cargo idéal, il n'existe pas. En supposant que QR veuille vendre ses parts, les autres actionnaires ont le droit de premier refus. En somme, ce sera une sorte de vente aux encheres. Tenez, pour faire avancer le schmilblick, qui offre $1 pour démarrer? Mais en attendant QR garde ses droits contractuels. S'il faut vraiment un autre partenaire "stratégique", voici un petit dessin: vaut-il mieux s'allier avec quelqu'un qui est géographiquement très loin, opère dans un grand marché exportateur en plein développement, qui donc offre plus que cet autre choix qui est plus près, un débutant qui doit apprendre, qui veut construire un grand aéroport à Doha, près de ses cousins qui tous veulent faire la même chose juste 50 km plus loin?

(1) http://tinyurl.com/d2vnuk6

Qatar: Les grands choix stratégiques du Grand Duché de Luxembourg

A la croisée des routes. Sunst, Key West, Florida. Photo ET

Qatar: Les grands choix stratégiques du Grand Duché de Luxembourg

Un petit pays sait qu'on a souvent besoin de plus grand que soi. L'inverse, que l'on a souvent besoin d'un plus petit que soi, fleurit plutôt dans les fables. Fort de cette sagesse, le Luxembourg a toujours œuvré pour compenser ses faiblesses, en adhérant à des alliances avec plus grand que soi pour sa sécurité, à des partenariats économiques et des unions politiques. Certains ont donné à nos récentes relations avec le Qatar le caractère de "relation stratégique". Le Qatar est-il vraiment une relation stratégique, et quelle est cette stratégie? Est-il plus grand que nous ou avait-on besoin de plus petit que soi?

Nos partenaires stratégiques traditionnels

Historiquement, le Luxembourg a toujours eu besoin de plus grand que soi économiquement. Ce fut le cas avec le Zollverein, suivi en 1921 par une relation économique et monétaire très étroite avec la Belgique scellée par la signature du traité d'Union économique belgo luxembourgeoise. L'après-guerre a vu l'extension de l'UEBL au Benelux, pour aboutir à l'UE.

Pour sa sécurité extérieure, après les leçons sur la validité de son ancien statut de neutralité, le Luxembourg a rejoint des alliances, l'Union de l'Europe Occidentale (UEO) d'abord sous la panique de la menace soviétique d'après-guerre, puis l'OTAN, qui est essentiellement le parapluie nucléaire américain. Ces politiques étaient destinées à nous fournir une stabilité économique et financière, des marchés, des innovations et à garantir notre sécurité extérieure. Elles étaient portées par un large consensus national. Les arrangements entre Etats se prolongeaient aussi dans la vie par des réalisations concrètes d'échanges économiques et culturels, des implantations d'entreprises grâce à une promotion ciblée du Luxembourg aux Etats-Unis, au Japon et dans les pays européens. Bref, une ouverture du pays sur l'extérieur.

Le Qatar est-il un partenaire stratégique?

Il faut le penser, étant donné que les échanges officiels au plus haut niveau ont initié les relations économiques subséquentes, et en sont même parties. Cela correspond à une politique volontairement menée, c'est donc une stratégie. Est-elle heureuse et bien pensée?

Les pays du Golfe regorgent de richesses en hydrocarbures. Ces richesses se retrouvent généralement dans des fonds souverains ou le "souverain" du pays et le fond sont souvent la même entité. Ou alors elles se retrouvent dans une suite de "family offices" des quasi banques privées. Il n'est certes pas interdit à un centre financier d'attirer cette clientèle. Mais elle est particulière et demande des lignes de conduite et un encadrement particuliers. 

La stratégie est reflétée par des visites multiples de MM. Krecké et Frieden qui ont emmené à l'occasion le Grand-duc héritier. Fort de mes anciens instincts et expérience, j'ai mis en question cet engouement, qui me paraissait sans nuance, pour ce genre de partenaire privilégié (1) (feierwon.blogspot.com du 23 juin 2011). La plus belle illustration du grand écart que le Luxembourg s'apprêtait à faire avec le Qatar a été donnée par le Ministre Krecké, qui a déclaré à l'occasion que "si nous restons attachés à nos principes, nous perdrons le business!" Au point qu'un illustre membre d'Amnesty International, Monsieur Robert Altmann s'est ému aussi dans une lettre publique de cette amitié. (2).

Les objections ne s'arrêtent pas aux seules questions de principe. Le choc culturel est large. La constitution du Qatar est telle, qu'elle ne servira pas de modèle à le révision de la constitution luxembourgeoise (3) La loi islamique est appliquée et est susceptible d' hérisser quelques poils occidentaux. La législation du travail est rudimentaire, les dizaines de milliers de travailleurs migrants sont soumis aux velléités des employeurs et les syndicats n'existent pas.

Déjà quelques orientations fondamentales du Qatar semblent renfermer des sources de conflit avec les positions internationales du Luxembourg, voire la mentalité luxembourgeoise. Ainsi il y a déjà conflit avec un Luxembourg, membre du Conseil de Sécurité de l'ONU, et la position sur le Hamas, organisation terroriste pour nous, objet de largesses financières pour le Qatar. Le Moyen Orient devient un champ de mines pour notre diplomatie entre ONU, Hamas, Qatar, Iran et Israël. Il est vrai que l'on ne peut gérer cela que si on laisse filer quelques principes comme disait l'autre.

Enfin et c'est presque une caricature, le Qatar est un membre proéminent de l'OPEC, ce qui est un cartel qui manipule les prix du pétrole, tout comme Cargolux, qui comme on le sait, a manipulé les tarifs en collusion avec les autres lignes Cargo. Cargolux a été puni, le Qatar et l'OPEC pas encore. Mais ils le seront doublement: d'abord quand les Etats-Unis passeront la loi connue sous le nom de " No Oil Producing Cartels Act", ce qui donne le joli acronyme de "NOPEC", destiné à mettre fin aux chantages de l'OPEC. Le deuxième choc est entrain de se réaliser avec l'exploitation en accélération de gaz et pétrole de schiste aux Etats-Unis et dans le monde, qui sont entrain de casser les prix, avec des réserves US de 20 fois celles de l'Arabie. C'est dans cet environnement de conflit, de désaccord et d'incompréhension et de disharmonie culturelle que le Luxembourg croit avoir trouvé un nouvel allié stratégique?

Cargolux: Quand Luc s'embourbe

C'est sous un soleil écrasant qu'en février 2011 Luc Frieden débarque dans les sables du Qatar. Il reviendra au Luxembourg avec, à la surprise générale, un accord pour la participation de Qatar Airways dans Cargolux. Les uns diront qu'ils n'étaient pas au courant. Si, si répond l'autre. Entretemps  Frieden met en scène sa propre trilogie de Wallenstein avec comme acteur principal son ami François Pauly qui selon "Forum" rejoint tour à tour Hinduja pour briguer ensuite la direction de KBL, en instance d'acquisition, et finir au troisième acte dans cette même position  à la BIL. C'est sans doute une de ces fameuses synergies, sinon singeries annoncées. Voilà au moins un objectif luxembourgeois atteint donc, mais limité et tactique seulement. Le Qatar voit plus grand que cela. Car toutes les autres "stratégies" luxembourgeoises annoncées en 2011, slogans superficiels sans contenu et sans réflexion, font figure de vaudeville en rétrospective. Monsieur Juncker, qui dit-on est déjà titulaire de l'ordre "Wider den Thierischen Ernst" a fait une prestation à l'occasion de la visite du Premier du Qatar en juin 2011, qui en fait se révèle maintenant comme de l'humour noir. Il a annoncé que grâce à ce mariage arrangé par Luc Frieden, Cargolux ouvrirait des nouvelles routes, embarquerait des nouveaux clients, augmenterait ses affaires, bref créerait des nouveaux emplois. Je comprends si personne ne rit de cet humour là, un an plus tard.

Il est remarquable que le Qatar, par Precision Fund interposé, acquiert toutes ses propriétés luxembourgeoises en-dessous de valeurs repères annoncées antérieurement: €300 millions en-dessous du prix offert par Hinduja pour la KBL, 50% en-dessous du premier chiffre annoncé pour la BIL, et environ $60 millions de dollars en moins que HNA/Yangtze pour Cargolux. En commerce cette tactique  s'appelle "Bait and Switch". Il faudrait quand-même donner quelques apaisements au bon peuple à ce sujet, car Ali Baba vide notre caverne et semble connaître tous nos mots de passe.

D'un autre côté, on est resté le champion de l'ingénierie financière et réglementaire. Ainsi avec les superbes négociateurs du Qatar, on s'est creusés pour circonvenir les objections de la Commission Européenne à un accroissement futur de la participation de Qatar Airways dans Cargolux, en établissant Precision Capital à Luxembourg. Precision a bien visé et est ainsi européenne. Eux, ils ont une mission avec des objectifs, et ils ont mis en place les moyens pour atteindre leurs objectifs qui sont grands et multiples. Nous, naïfs et en crise, avons développé une mentalité de perdants. Nos objectifs sont à cette hauteur: sauver les meubles.

Un autre petit objectif particulier luxembourgeois était de permettre la sortie des investisseurs privés de Cargolux par le biais d'une acrobatie financière avantageuse pour eux, avec l'aide d'un contrat fiduciaire avec ING. Le "Land" a baptisé l'opération de "Friedengate".

Cargolux: Le gouvernement luxembourgeois décide qui fait des profits.

Tout bagne rétorque Monsieur Frieden sur les ondes de RTL. Tout est légal et transparent, et sera montré au public, qui a le droit de savoir, comme vous savez. A ce stade, sa narration s'entendait comme un exercice pratique dans un cours de logique sur les sophismes: Cargolux qui avait cessé de négocier avec Qatar Airways, se retrouve lié par un accord qui n'avait pas son accord? L'offre chinoise de HNA était de 50% supérieure, mais les vendeurs préféraient vendre pour moins. Puis les actionnaires privés voulaient quand-même plus?

Monsieur Frieden explique que c'est normal que l'actionnaire qui se retire mérite une rémunération supérieure. Ah bon, donc avec HNA ils auraient obtenu d'abord plus et encore plus selon cette logique? Retenons qu'en ce cas, en tant qu'actionnaire, moins on gagne plus on reçoit si on est privé? Les employés de Cargolux supporteraient une telle idée pour eux-mêmes. Hélas, l'histoire n'est pas crédible:

D'abord l'Etat voulait se retirer lui aussi, mais n'a pas eu le traitement de faveur, tout comme les paraétatiques qui cédaient partie de leur participation.

Ce n'est pas la pratique internationale non plus, et c'est contraire à la sagesse populaire: quelqu'un qui se retire,  qui se sauve du Titanic, y laisse son fromage. La sagesse populaire et professionnelle aurait préféré aussi le plus offrant, le groupe chinois HNA.

L'égalité entre actionnaires est également violée. Comment banaliser cela alors qu'il s'agit entre autres de l'argent du contribuable?

Et l'argument que la plus-value accordée aux investisseurs partants augmenterait la valeur des parts détenues par ceux qui restent est fallacieux. C'est plutôt leur moins-value et l'effet psychologique du sauve-qui-peut qui tire la valorisation de Cargolux vers le bas. Il ne faut pas faire d'un vice une vertu.

Comme quoi certaines relations stratégiques peuvent égarer.

(1) http://feierwon.blogspot.com/2011/06/cargolux-la-catharsis-par-les-qataris.html

(2) http://www.slideshare.net/marcthill68/le-qatar-un-pays-ami

(3) http://www.qatarembassy.net/constitution.asp